美国国债市场再现动荡，财政部面临挑战

• 2026-08-26

8月19日，美国财政部意外发布消息，决定从9月9日起将10至20年及20至30年两种长期国债的单次回购上限，从200亿美元提升至至少400亿美元。此消息一出，30年期国债收益率迅速减少，美元贬值，黄金价格随之上涨，美股一度出现反弹。然而，次日美债利率又再次上升，恢复到财政部公告前的水平，整体效果有限。需要注意的是，美国10年期国债收益率在上周五上升至4.74%，显著抵消了因财政部宣布扩大债券回购所导致的下跌。此次操作发出了一个信息：财政部正试图对长期利率进行干预。从整体来看，此次措施并未动用美联储的资产负债表，与量化宽松之间仍存在距离。财政部没有公布收益率的具体目标，更未承诺进行无上限的买入。在严格定义下，这一举措并不构成正式的收益率曲线控制（YCC）。

追溯过去几个月，类似的线索逐渐汇聚：美联储减少了前瞻性指引，长期债券的期限溢价上升；财政部调整了发债和回购的结构；银行监管以及央行流动性工具也开始围绕美债的稳定重新进行布局。尽管债务问题依然存在，美国开始更加注重对国债价格的管理。如此，我们需要明白短期与长期收益率的决定因素。

在理解此次事件时，首先要了解“美债利率”的期限结构。短期收益率，特别是3个月到2年期，主要受美联储未来政策利率调整的影响。近期疲弱的就业数据表明企业招聘意愿减弱，工资与需求可能减缓，从而减轻通胀压力，市场普遍提高了降息的预期，短期收益率往往因此先行下滑。而长期收益率则由两部分构成：未来多年短期利率的平均值加上期限溢价。投资者在选择纵深贷款给美国政府时，总是需要为通胀、财政与政策变化预留一定的余地，而这种额外补偿就是溢价。然而，长期收益率反映了市场对美联储货币政策可信度及财政状况的担忧。市场对美国财政赤字的忧虑导致了对长期美债需求的减弱，供大于求，从而使得长期收益率上升，期限溢价也随之上涨。如若降息预期将未来短期利率降低20个基点，但财政、通胀及政策信誉的恶化使期限溢价增加30个基点，那么10年期收益率最终可能依然增加10个基点。短期和长期收益率之间的矛盾，最终使得风险补偿占据优势。短期收益下滑的同时，长期收益却独立上升，这种现象被称为收益率曲线变陡。

为何长期债券收益率居高不下？自7月以来，美国经济与就业数据并无强劲表现，虽然短期收益率反映出降息预期，但10年和30年期收益率仍持续上涨。这种收益率的背离，至少受到四种力量的共同推动：第一，接近40万亿美元的庞大债务总量。美国财政赤字未见明显收窄，需不断进行再融资与新融资，债务发行形同一台持续消耗巨额资金的机器。财政部的融资需求刚性，使得长债价格必须让步，才能吸引足够的买家。第二，在AI技术投资增长的背景下，美国政府与科技巨头争夺相同的长期资金。科技公司为建设数据中心、购买芯片及扩展电力、网络而进行的债券发行，使得投资者面临来自两大借款人的竞争，企业债的利差吸引力上升，长久期美债的价格因此必须下调。第三，油价与通胀风险的重新浮现，引发长期债券投资者的担忧，未来购买力可能逐渐被侵蚀，一旦地缘冲突导致能源价格飙升，市场将要求重新给予通胀补偿。第四，美联储减少沟通后，市场开始自行定价风险。市场在缺乏央行明确指引下，开始根据期溢价自发调整，表明尽管央行未加息，市场却可能会出现收紧的情况。

综合以上几点，目前市场将关注点暂时放在了就业数据之外。真正的压力源于长期资金的需求：美国政府与AI企业同时借款，而通胀、财政与政策的不确定性上升，30年期美债只得通过提升收益率来留住买家。财政部采取了“买长”策略，通过流动性支持进行回购，有两种方式：一是从财政部自有现金中购买市场上相对不活跃的旧债券，这一交易同样不会扩大美联储的资产负债表。二是如果财政部增强短期债务的发行，再将资金用于回购10至30年期的旧债，这样也能有效将市场的长期风险转化为短期风险。尽管美国的总债务并未减少，短期所需承担的长期风险却有所降低，从而缓解了期限溢价的压力。

预计在9月9日至11月4日期间，10到30年期的回购计划规模将从140亿美元增加到280亿美元，新增额度约为140亿美元。对于数万亿美元的长债市场来说，这一数量很快将被市场消化，但预期的变化是关键：如果长端收益率持续失控，政策工具也将进一步升级。由此可见，此次举措等于公开承认，长期利率已从市场变量转变为政策变量。这一进展是否构成YCC（收益率曲线控制），仍需继续观察。